站(zhàn)在重慶長壽長江大(dà)橋上(shàng)望去，浩渺寒江上(shàng)彌漫着薄霧，江水(shuǐ)自(zì)西向東，江面上(shàng)的貨船(chuán)自(zì)如來(lái)去。坐(zuò)落在長江長壽流域南岸的重慶鋼鐵(tiě)股份有限公司(下(xià)稱重鋼)廠(chǎng)區(qū)上(shàng)方，飄散着白(bái)色的煙(yān)霧。

    很(hěn)難看(kàn)出，重鋼剛剛走出破産清算(suàn)和(hé)退市的雙重危機。

    由寶武鋼鐵(tiě)集團牽頭的國内首支鋼鐵(tiě)産業結構調整基金(jīn)入主重鋼，完成了(le)中國鋼鐵(tiě)行業的首例市場化重整。重整前資不抵債的重鋼，負債總額約417億元，重整後資産總額251億元，負債降至71億元，資産負債率降至30%左右。

    風(fēng)雨飄搖

    1890年，湖廣總督張之洞籌建了(le)中國近代第一家官辦鋼鐵(tiě)企業漢陽鐵(tiě)廠(chǎng)，中國鋼鐵(tiě)工(gōng)業蹒跚起步。1937年“七七事(shì)變”後，漢陽鐵(tiě)廠(chǎng)逆江西遷至重慶，定址重慶大(dà)渡口，成爲重鋼的前身。

    1997年，重鋼在上(shàng)海證券交易所和(hé)香港聯合交易所上(shàng)市。2005年，重鋼以85.5億元的銷售收入入圍《财富》雜(zá)志中國上(shàng)市公司100強榜單，名列100位，是新上(shàng)榜的13家公司之一。

    2011年，重鋼實施環保搬遷，從(cóng)大(dà)渡口遷至重慶長壽經濟技術開(kāi)發區(qū)，650萬噸鋼生産線在長江長壽流域岸邊投産。

    環保搬遷、生産規模擴大(dà)造成成本增加，再加上(shàng)在物流和(hé)市場位置等劣勢的影響，這(zhè)家以船(chuán)闆産品聞名于業界的鋼企，掙紮在微幅盈利和(hé)虧損之間，靠着政府的補貼輸血，艱難度日。

    在2011-2015年的五年間，重鋼隔年虧損。在2011年、2013年和(hé)2015年，重鋼分别虧損14.71億元、24.99億元和(hé)59.87億元。2012年、2014年盈利，淨利潤分别爲9881萬元和(hé)5143萬元。這(zhè)兩年間，政府向重鋼分别發放(fàng)了(le)20億元和(hé)9.23億元補貼。

    2016年，鋼鐵(tiě)企業普遍扭虧爲盈，重鋼仍虧損46.86億元。該年底，重鋼的資産負債率由2015年的89.78%升至100.29%，淨資産-1.07億元。2017年3月1日，重鋼正式“披星戴帽”，更名爲*ST重鋼。

    “重鋼虧損既有外(wài)部市場原因，也(yě)有内部問題：一是産品和(hé)市場錯位，二是資源配置錯位，”重鋼新任總經理(lǐ)李永祥對(duì)界面新聞記者表示，“(重鋼)成本高(gāo)于全國、區(qū)域同行水(shuǐ)平。同樣質量的産品，價格水(shuǐ)平相當，效益隻能(néng)通過成本來(lái)體現(xiàn)。”李永祥曾任寶鋼股份副總經理(lǐ)、梅鋼公司董事(shì)長，重整計(jì)劃通過後調任重鋼。

    李永祥舉例稱，僅在煉鐵(tiě)這(zhè)一環節中，同樣2500立方米的高(gāo)爐，低(dī)成本鋼企消耗燃料500公斤/噸，普通水(shuǐ)平鋼企消耗燃料520公斤/噸，重鋼需要消耗550公斤-560公斤/噸。僅此一項，重鋼的成本就高(gāo)出了(le)10%以上(shàng)。

    采購焦炭的******方式是直接和(hé)煤礦企業簽約。但(dàn)由于長期經營不善，煤礦企業不願與重鋼簽訂長協，重鋼隻能(néng)依靠貿易商采購。“越沒錢(qián)越買廉價原料，消耗就越大(dà)，從(cóng)而造成了(le)成本的上(shàng)升，步入惡性循環。”李永祥說，“與沿海鋼鐵(tiě)企業相比，重鋼最大(dà)的劣勢是物流成本高(gāo)。”

    預見到(dào)連續虧損後，重鋼寄希望于2016年6月開(kāi)始的資産重組，希望通過剝離鋼鐵(tiě)業務，注入渝富集團100%股權，成爲國有資本運營公司首個上(shàng)市案例。但(dàn)事(shì)不遂人願，醞釀近一年的資産重組事(shì)項，因注入資産涉及相關監管政策的要求，剝離較爲複雜(zá)等原因宣告失敗。

    破産清算(suàn)和(hé)退市的雙重危機在逼近重鋼。

    最後的機會(huì)

    資産重組失敗前，重鋼的債權人重慶來(lái)去源商貿有限公司，以不能(néng)清償到(dào)期債務并且資産不足以清償全部債務爲由，向重慶市第一中級人民法院申請(qǐng)對(duì)重鋼進行破産重整。2017年7月，法院裁定受理(lǐ)。重鋼隻剩“華山一條路”——若重整失敗宣告破産，公司将終止上(shàng)市。

    接近重鋼的人士對(duì)界面新聞記者透露，重鋼重整的難點體現(xiàn)在時(shí)間緊迫和(hé)債務規模巨大(dà)。作(zuò)爲上(shàng)市公司，重鋼必須在2017年底完成司法重整，實現(xiàn)重整收益，扭虧爲盈、保留上(shàng)市地位；重鋼的申報(bào)債務高(gāo)達417億元，其中擔保債務近200億元，超出絕大(dà)多數企業承受能(néng)力。

    在資産重組失敗後，重鋼也(yě)考慮嘗試多種方案，曾提出過一個純債轉股的方案。“這(zhè)種方式不能(néng)給企業帶來(lái)增量的資金(jīn)和(hé)管理(lǐ)的改善，無法從(cóng)根本上(shàng)解決企業問題，最終沒能(néng)實施。”

    “若由國有企業進行資産劃轉或收購，結果會(huì)是并購機構承擔控股股東重鋼集團所有的資産、債務和(hé)人員。”上(shàng)述接近重鋼的人士說。

    一籌莫展之際，重鋼開(kāi)始和(hé)2017年4月剛成立的四源合(上(shàng)海)鋼鐵(tiě)産業股權投資基金(jīn)中心(下(xià)稱四源合基金(jīn))接洽，希望通過新的重整方式突破困境。

    四源合基金(jīn)定位爲“鋼鐵(tiě)産業結構調整基金(jīn)”，總投資規模爲400億-800億元，發起股東包括中國寶武集團、美(měi)國WL羅斯公司(WLROSS&Co.LLC)、中美(měi)綠色基金(jīn)、招商局金(jīn)融集團。四方股東的持股比例分别爲25%、26%、25%和(hé)24%。

    李永祥介紹，四源合基金(jīn)在2017年8月正式介入重鋼重整，9月組織了(le)包括中冶賽迪、德勤等機構在内的逾60人盡調團隊，對(duì)重鋼的業務、财務和(hé)法律風(fēng)險等做全面調查。重整重鋼也(yě)是四源合基金(jīn)成立後接手的首個項目。

    “最終加入是反複考慮了(le)區(qū)域市場空(kōng)間、重鋼經營困境的根源以及是否有解決之道(dào)；人員素質是否支撐、地方政府是否支持，文(wén)化上(shàng)能(néng)否融合、風(fēng)險是否可控、商業上(shàng)是否可行性等因素。這(zhè)是一個慎重的考量。”李永祥說。

    2017年9月，重鋼宣布，四源合基金(jīn)、重慶戰略性新興産業股權投資基金(jīn)合夥企業(下(xià)稱重慶戰新基金(jīn))參與其破産重整。重慶戰新基金(jīn)是重慶産業引導股權投資基金(jīn)和(hé)重慶市國有企業發起設立的股權投資基金(jīn)。

    “重整的最大(dà)難點是對(duì)重鋼的'脈’把得準不準。”李永祥說，“重鋼爲何走到(dào)今天？關鍵問題是什(shén)麽？隻有在把準'脈’的基礎上(shàng)，再施以針對(duì)性非常強的措施，才能(néng)拿出包括股東、債權人、政府等各方可能(néng)認可的重整方案。”

    四源合基金(jīn)持股最多的股東是美(měi)國WL羅斯公司，這(zhè)是一家以在鋼鐵(tiě)等領域兼并重組而聞名的私募機構。被稱爲“破産重組之王”的威爾伯·羅斯(WilburL.Ross,Jr.)曾是這(zhè)家公司的董事(shì)長兼首席執行官，他(tā)主持并購重組了(le)美(měi)國第四大(dà)鋼鐵(tiě)廠(chǎng)LTV和(hé)美(měi)國鋼鐵(tiě)巨頭伯利恒鋼鐵(tiě)，其财富也(yě)主要來(lái)自(zì)于收購、出售陷入困境的美(měi)國鋼廠(chǎng)。在去年2月出任美(měi)國商務部長後，羅斯辭去了(le)WL羅斯公司董事(shì)長的職務。

    四源合基金(jīn)的另一股東中美(měi)綠色基金(jīn)，由中央财經領導小(xiǎo)組辦公室與美(měi)國保爾森基金(jīn)會(huì)共同發起。與傳統依賴政府補貼或财政撥款推廣環保節能(néng)的運作(zuò)模式不同的是，中美(měi)綠色基金(jīn)是純市場化募資、運作(zuò)的私募股權投資基金(jīn)。

    此外(wài)，原招商銀行行長馬蔚華出任四源合基金(jīn)董事(shì)長。

    李永祥認爲，四源合基金(jīn)的産業背景和(hé)專業經驗，能(néng)爲重鋼以市場化的形式提供金(jīn)融和(hé)一攬子解決方案。

    重鋼董秘虞紅(hóng)對(duì)界面新聞記者表示，WL羅斯公司在不良資産的收購、重整和(hé)投後管理(lǐ)上(shàng)有國際經驗，WL羅斯公司在項目的“募、投、管、退”四個階段，都會(huì)和(hé)四源合基金(jīn)一起合作(zuò)。

    “WL羅斯公司認爲，中國在推進供給側改革和(hé)去産能(néng)的同時(shí)，将有較好(hǎo)的市場機會(huì)”。虞紅(hóng)說，“中美(měi)綠色基金(jīn)主要看(kàn)重鋼鐵(tiě)并購中的環保設計(jì)因素，這(zhè)可能(néng)帶來(lái)相應的投資機會(huì)。”

    去年11月，四源合基金(jīn)、重慶戰新基金(jīn)共同設立重慶長壽鋼鐵(tiě)，作(zuò)爲重鋼的重組方，參與對(duì)其重整。重鋼原控股股東重鋼集團，讓渡所持有重鋼全部20.97億股股票。重慶長壽鋼鐵(tiě)接替重鋼集團，成爲重鋼的控股股東。

    重組方提出的受讓條件包括：向重鋼提供1億元流動資金(jīn)；承諾以不低(dī)于39億元的資金(jīn)，購買拍(pāi)賣處置的鋼鐵(tiě)資産；提出經營方案，對(duì)重鋼實施生産技術改造升級，提升上(shàng)市公司管理(lǐ)水(shuǐ)平及産品價值，确保其恢複持續盈利能(néng)力。此外(wài)，重組方在重整計(jì)劃執行期間，還需向重鋼提供年利率不超過6%的借款，以供上(shàng)市公司執行重整計(jì)劃。

    對(duì)債權的清償，擔保債權以确認的擔保債權額就擔保财産變現(xiàn)金(jīn)額優先受償。普通債權的償還方案中，每家普通債權人50萬元以下(xià)(含50萬元)的債權部分，按照100%的比例現(xiàn)金(jīn)清償；超出部分以每100元普通債權将分得約15.9股重鋼A股股票，股票的抵債價格按3.68元/股計(jì)算(suàn)，普通債權的清償比例約爲58.84%，爲同類破産重整案例之最。

    根據重整計(jì)劃，重鋼再造和(hé)重整，将按照“近期止血”、“中期造血”、“遠期升級”的路徑分階段實施。

    2018年爲止血階段。重鋼将結合本地市場需求，快(kuài)速恢複停産失修的産線，發揮現(xiàn)有産線600萬噸的産能(néng)。預計(jì)形成粗鋼産能(néng)575萬噸/年、鋼材産量510萬噸/年，銷售鋼坯47萬噸/年。據虞紅(hóng)透露，在2018年1月，重鋼鋼産量48.2萬噸，超額完成月計(jì)劃，環比上(shàng)月增加10.0萬噸，其中：熱軋月産量28.1萬噸，線材5.0萬噸。

    鋼鐵(tiě)企業未來(lái)是否能(néng)持續發展，有市場、物流和(hé)技術三個先決條件。在李永祥看(kàn)來(lái)，重鋼具有地理(lǐ)位置優勢。重鋼地處直轄市重慶，輻射川渝和(hé)西南地區(qū)，“這(zhè)是重鋼所依托的市場，未來(lái)這(zhè)一區(qū)域的建築業、汽車行業需求都是重要的市場支撐。”

    物流上(shàng)，雖與東部沿海鋼企相比有劣勢，但(dàn)重鋼靠着長江，又有鐵(tiě)路和(hé)公路，在西南的鋼企中具有相對(duì)優勢；此外(wài)，作(zuò)爲具有百年曆史的企業，重鋼自(zì)身在鋼鐵(tiě)技術上(shàng)有較深的沉澱，這(zhè)包括了(le)管理(lǐ)、生産的技術。

    “我們沒有把重鋼定位爲世界或是全國性的鋼企，而是定位爲西南地區(qū)的鋼企。”李永祥說，“盡管沿海企業有更方便的物流，但(dàn)外(wài)地企業對(duì)川渝市場的需求把握肯定不如重鋼清晰，重鋼也(yě)能(néng)更加迅速滿足當地市場的需求。”

    “重鋼采購原則将從(cóng)單一追求采購價格低(dī)，變成追求性價比，并着手全流程的降本增效。”李永祥提出了(le)滿産、滿銷、低(dī)成本的核心戰略。

    2017年12月29日，法院裁定重鋼重整完畢。重鋼預計(jì)，2017年淨利潤約3.3億元。若不出意外(wài)，在2017年年報(bào)正式發布後，重鋼将“去星摘帽”。

    市場化整合潮起

    随着“十三五”去産能(néng)漸入尾聲，中國鋼鐵(tiě)行業正逐漸轉向結構性改革，兼并重組的“舊枷鎖”也(yě)正在逐步打破。

    2016年以來(lái)，中國鋼鐵(tiě)行業發生了(le)最大(dà)規模的兼并重組——寶鋼、武鋼重組成立了(le)中國寶武集團。進入2017年，中信集團戰略重整青島特鋼、沙鋼和(hé)本鋼重整東北特鋼、北京建龍重工(gōng)集團重整北滿特鋼，再加上(shàng)四源合基金(jīn)重整重鋼，不同形态不同方式的“新型”兼并重組之路陸續鋪開(kāi)。

    “中國鋼鐵(tiě)行業此前常以股權合作(zuò)、資産置換、無償劃轉的重組方式進行，'大(dà)吃小(xiǎo)’、'強配弱’、'就近搭配’是鋼鐵(tiě)行業兼并重組的典型特征。這(zhè)種重組會(huì)造成地方利益、所有制主體利益訴求不一，管理(lǐ)體制難以融合”等問題。蘭格鋼鐵(tiě)研究中心主任王國清說。

    李永祥認爲，本輪被整合的企業均存在資不抵債、現(xiàn)金(jīn)流斷裂現(xiàn)象，無法開(kāi)展正常的生産經營。“本輪兼并重組的特點是由破産重組觸發，經由債轉股路徑，通過市場化方式實現(xiàn)。”

    若通過直接破産方式對(duì)鋼企進行債務重組，不僅成本較大(dà)，還會(huì)出現(xiàn)沖擊銀行利潤、削減社會(huì)信貸規模等不利中國金(jīn)融體系穩健的隐患，可能(néng)引發一系列經濟和(hé)社會(huì)問題。“通過聚焦社會(huì)資源以市場化手段并購像重鋼這(zhè)樣的困境資産，能(néng)有效提升行業集中度，并在此過程中優化鋼鐵(tiě)生産布局和(hé)産品結構，從(cóng)根本上(shàng)改變鋼鐵(tiě)企業競争力。”

    并購類基金(jīn)對(duì)鋼企重整成爲一種更市場化、資本化的模式。除四源合基金(jīn)外(wài)，河(hé)鋼集團和(hé)中國長城(chéng)資産管理(lǐ)股份有限公司設立了(le)“長城(chéng)河(hé)鋼産業發展基金(jīn)”；山西省國投、陝鼓集團、中冶京誠與建龍集團發起成立“山西鋼鐵(tiě)産業結構調整基金(jīn)”。

    王國清認爲，這(zhè)種以政府投資引導、市場化運作(zuò)、引進社會(huì)資本參與的運營機制，一方面可以進一步創新優化國有企業的産業投資模式，另一方面可以吸引優質的社會(huì)資本參與，加大(dà)投放(fàng)資本供應量，打破所有制主體之間的局限性，實現(xiàn)了(le)民營和(hé)國有企業之間合作(zuò)發展。